Ma már sokan el is felejthették, hogy mennyire pánikban volt a fél világ alig két és fél éve, hogy fel fog bomlani az eurózóna, mert nincs egy olyan jegybankja, ami garantálná egyes tagállamai elszálló adósságának finanszírozását. Az egyre ijedtebb befektetők csak egyre drágábban voltak hajlandóak az olasz és spanyol adósságokat finanszírozni, a görögökről és a portugálokról meg már le is mondtak.

Aztán egyszer csak jött az Európai Központi Bank elnöke, Mario Draghi, aki egy fontos mondattal megfordította az egész válságot: azt mondta egy londoni konferencián, az EKB "mindent meg fog tenni", hogy egyben tartsa az eurózónát, és "higyjék el, ez elég lesz", mondta az őt hallgató bankároknak. Ezzel a mondattal – és a bankok egy részét életben tartó, ezermilliárd eurós LTRO nevű programokkal – évekre vége lett a pénzpiaci feszültségeknek.

Ma kora délután kiderül, hogy blöffölt-e akkor.

Azóta annyi történt csak, hogy kiderült, nincs nagyon perspektíva az európai gazdaságban: a magas (állami és magán) adósságok és a megszorítások miatt alig élénkült a kereslet, és ez már az árakban is jelentkezett. Most már évek óta csökken az infláció, ami bünteti az adósokat – nő a reálkamatláb –, és a fogyasztásnak se túl jó. Ez a gazdasági elzombisodás tarthatatlan, ezért valamit csinálni kell, ami megfordítja ezt a helyzetet.

Az európai jegybankárok elejtett megjegyzései, és az Európai Bíróság két héttel ezelőtti szakértői döntése után egyre valószínűbb, hogy ez a valami egy mennyiségi lazítás lesz (quantitative easing, azaz QE), ami egy masszív jegybanki kötvényvásárlást jelent. Ennek megfelelően most már eldöntött tényként kezelik a piacokon, hogy egy legalább 500 milliárd eurós pénzszórás jön. A legutóbbi hírek szerint 50 milliárd eurós kötvényvásárlást fognak bejelenteni. Az euró a dollárral szemben évtizedes mélypontoknál jár (egy hete egészen 1,15-ig jutott, míg tavaly év közepén még 1,4 közelében volt), a kötvények pedig soha nem voltak még ilyen erősek: sok országban már negatívak a kamatok, a befektetőknek kell fizetniük, hogy kötvénybe tehessék a pénzüket, ami elég bizarr és szokatlan helyzet.

Na de működni fog?

Amerikában annyira működött a QE, hogy már fel is hagyhattak vele, akkor miért ne működne Európában is?

Ez sok tényezőn múlik majd. A QE nagyjából a következőképpen hat: először is a jegybank állam- és egyéb biztonságos fedezett kötvényeket vásárol. Ezzel a kötvények értéke nő, ami azt is jelenti, hogy a kötvények másodpiaci hozama csökken, hiszen ha mindig van vevő az adósságra, akkor elég kevesebb hozamot fizetni a befektetőnek. Biztonságos kötvényekkel tehát minimális hozamot lehet csak keresni.

Ezért a pénznek máshova kell mennie. Ha befektetők pénzt akarnak keresni, akkor nagyobb kockázatot kell vállalniuk. Ezért kockázatosabb vállalti kötvényeket vagy részvényeket vesznek. Ennek elméletileg több áldásos hatása is lehet. A cégek ilyen környezetben könnyebben és olcsóbban jutnak hitelhez, ha pedig van pénzük, akkor azon kevésbé ülni (hiszen alig, vagy negatívan kamatozik – mindkét dolog arra ösztönzi őket, hogy költsék a pénzt, azaz beruházzanak, fejlesszenek, bért emeljenek. A részvények, kötvények és az ingatlanok ára pedig emelkedik (vagy kevésbé csökken), ami miatt a fogyasztók egy része is gazdagabbnak érezheti magát, ezért talán hajlamosabbak lesznek fogyasztani..

Csakhogy ezt Európában senki nem hiszi el igazán. Eleve az USA-val ellentétben elég fejletlen Európában a vállalati kötvénypiac (amit a QE a leggyorsabban megsegít), a kontinensen inkább banki hitelekből működnek a cégek. A bankok problémáin pedig nem enyhít túlzottan a QE sem. Ezért nem biztos az sem, hogy a fő cél, a defláció megfordítása sikerülni fog. Ehhez nem csak a piacokat kellene meggyőzni, hanem a háztartásokat is. Arról nem is beszélve, hogy önmagában a monetáris politika kevés lesz, a legtöbb közgazdász szerint költségvetési élénkítés nélkül nem ér sokat – ez viszont, részben éppen a németek ellenkezése miatt, tabunak számít az eurózónában.

Miért utálják a németek ennyire ezt az egészet?

Ami szinte változatlan az euróválság kezdete óta, az a németek ellenkezése. Angela Merkel – és Wolfgang Schäuble pénzügyminiszter – támogatását korábban ugyan látszólag maga mögött tudhatta Draghi, de a német jegybankárok egészen elkeseredett módon küzdöttek az összes lazító ötlete ellen. A QE ötletét viszont már Merkelék is elutasítják, annyira, hogy a nyilvánosság előtt is alig leplezik ezt.

Ennek részben hozzáállásbeli, részben teljesen gyakorlati okai vannak. Utóbbi egyértelmű, a német gazdaságnak egyszerűen nincs szüksége a mostaninál gyengébb euróra vagy lazább monetáris feltételekre: a folyó fizetési mérlegük így is óriási többletet termel, az exportorientált vállalataik pedig most is nagyon jó feltételek mellett kapják a hiteleket. Hogy ez az eurózóna más országaiban nincs így, kevéssé zavarja a németeket. Nagyon félnek a németek attól is, hogy végső soron – a Bundesbank esetleges jövőbeli veszteségein keresztül – nekik kell majd fizetniük a felelőtlen déli országok költségvetési kihágásait.

A filozófiai ellenkezés ennél is érdekesebb. Mint arra sokan felhívták a figyelmet, a német nyelvben az "adósság" ugyanaz, mint mint a "bűn" (Schuld), és a német háztartások valóban kevésbé eladósodottak, mint sok másik európai ország polgárai. Szinte vallásos a rettegés a németek körében az inflációtól, amit sokan a weimari hiperinfláció szörnyű emlékére vezetnek vissza, és arra, hogy az NSZK ötvenes-hatvanak évekbeli sikerszériájának a kulcsa a keményen inflációellenes Bundesbank volt. És nem is csak kulturális okai vannak ennek: a német bértárgyalásos rendszerben a német munkavállalók évtizedek óta megelégednek alacsonyabb bérrel (főleg ahhoz képest, hogy a vállalataik mennyire sikeresek), amiért cserébe stabil gazdaságot, és így erős márkát/eurót várnak.

Nem csoda hát, hogy a német közvélemény irtózik attól, hogy a jelentős részben általuk birtokolt EKB adósságokat vegyen, hogy ezzel pörgesse fel a másik mumust, az inflációt.

A legnagyobb baj a németek ellenérzéseivel az, hogy gyengíti az EKB hitelességét. Hiába marginalizálódott Németország a lazításellenes véleményével az eurózónán belül, senki nem gondolja, hogy a támogatásuk nélkül bármi is működhetne Európában. A Spiegel arról írt néhány hete, hogy a németek megnyugtatása egy olyan feltételeket tehetnek az állampapír-vásárlások mellé, amelyek például az adott országok összes adósságának 25 százalékában limitálnák a megvásárolható kötvényállományt. Az is lehet, hogy a megvásárolt kötvények nem ez EKB mérlegébe kerülnek majd, hanem a nemzetiállami tag-jegybankokéba. Így a Bundesbank csak a német kötvényeket kapna, a portugál kötvényekkel meg szenvedjen a portugál jegybank.

Akárhogy is lesz, Draghi fél háromkor kezdi meg sajtótájékoztatóját, akkor minden kiderülhet erről a programról.

Mindjárt megtudjuk, mi lesz!